I Green Bonds: una nuova prospettiva per il mercato obbligazionario
Paolo Bascelli, Milano, 11/02/2019
1. Introduzione
Il tema della sostenibilità rappresenta sempre più una priorità a livello globale e questa tendenza
risulta evidente se si pensa al costante aumento di popolarità, nel mondo finanziario, delle forme di
investimento sostenibili che si fondano sul rispetto e l’applicazione dei principi ESG
(Environmental, Social e Governance). Il focus principale dell’investimento sostenibile riguarda
sicuramente il lato azionario. Tuttavia, recentemente, si sta aprendo una nuova dimensione
nell’universo degli ESG legata agli strumenti finanziari obbligazionari, i quali stanno assumendo
sempre maggiore rilevanza, sia in termini di emissioni di obbligazioni (fig.1), sia in termini di
ricerche accademiche sul confronto tra i rischi legati all’investire in un bond tradizionale, rispetto
all’investimento in un green bond.
Figura 1. Emissioni di green bonds dal 2013 al 2018.
Le prime istituzioni in assoluto ad avere emesso green bond sono la World Bank e la Banca
Europea per gli investimenti (BEI), seguiti dopo poco tempo dalla Società Finanziaria
Internazionale (IFC), agenzia che fa capo alla Banca Internazionale per la ricostruzione e lo
sviluppo (BIRS). Tuttavia il mercato delle obbligazioni sostenibili ha attirato e sta attirando sempre
più anche altre tipologie di emittenti, che vanno da governi locali ed enti municipali arrivando sino
alle aziende private, come testimoniato dal green bond convertibile emesso da Tesla Motors e dai
green bond emessi da aziende italiane come Hera ed Enel. I Paesi leader nell’emissione di green
bonds sono gli Stati Uniti e la Cina, seguite dalla Francia che supera gli organismi sovranazionali
emettitori di obbligazioni green, non come numero cumulato di titoli emessi, ma come importo
totale delle emissioni (fig.2).
Figura 2. I principali emittenti di green bonds a livello geografico fino al 2018.
Nonostante i dati precedentemente esposti, dai quali risulta evidente una crescita del mercato dei
green bonds, occorre specificare che allo stato attuale il mercato delle obbligazioni green costituisce
solo lo 0,5% del mercato obbligazionario globale. Inoltre si tratta di titoli quasi esclusivamente
trattati sul mercato primario, data la scarsa offerta di titoli in relazione alla domanda: ciò
inevitabilmente si traduce in bid/ask spread più elevati ed in una ridotta liquidità dei green bonds.
2. Cos’è un green bond?
I green bond sono strumenti finanziari obbligazionari, ossia titoli di debito, il cui scopo è
raccogliere risorse finanziarie per realizzare progetti sostenibili (sviluppo delle forme di energia
rinnovabili, progettazione di sistemi di trasporto eco-sostenibili, potenziamento degli impianti di
riciclo dei rifiuti, progettazione e realizzazione di edifici ad uso residenziale o per uso commerciale
che siano efficienti dal punto di vista energetico, solo per fare alcuni esempi). I green bonds
possono essere emessi sia da istituzioni pubbliche, sia da istituzioni private. L’emissione di un
green bond prevede il coinvolgimento di almeno tre diversi soggetti: il sottoscrittore, l’emittente ed
una società di analisi finanziaria indipendente, quale ad esempio una società di audit o una società
di rating come Moody’s (fig.3).
Figura 3. I soggetti coinvolti nel processo di emissione di un nuovo green bond (fonte: Josuè Banga, “The green bond market: a
potential source of climate finance for developing countries, Journal of Sustainable Finance & Investment, 2018)
Il ruolo più importante è svolto dalla società di analisi finanziaria indipendente che: deve analizzare
sia qualitativamente, sia quantitativamente la bontà del progetto sostenibile proposto dall’emittente,
prima dell’emissione del bond; deve accertarsi che il progetto sostenibile da finanziare attraverso i
green bond sia aderente ai Green Bond Principles (un framework operativo realizzato dalla
International Capital Markets Association); deve analizzare e monitorare come verranno utilizzate
le risorse finanziarie raccolte con le sottoscrizioni del bond; deve effettuare un’analisi e un
monitoraggio del merito creditizio del soggetto emittente dell’obbligazione; infine deve assicurarsi
che il soggetto emittente sia trasparente nei confronti dei sottoscrittori del bond e fornisca loro
informazioni periodiche sulla realizzazione del progetto sostenibile e su come la raccolta
obbligazionaria stia contribuendo in tal senso.
Esistono quattro tipologie di green bonds: green bond con utilizzo dei proventi di tipo standard;
green bond sui ricavi; green bond per progetto; green bond cartolarizzato. La prima tipologia di
green bond è un titolo di debito standard, dove, in caso di default, il sottoscrittore del bond può
rivalersi sul soggetto emittente. La seconda tipologia di green bond, quello sui ricavi, non prevede il
ricorso del sottoscrittore nei confronti dell’emittente in caso di default, ed è un’obbligazione in cui
il rendimento è imputabile ed al tempo stesso garantito, dai flussi di cassa provenienti da ricavi,
commissioni e tasse. Il green bond sui ricavi è la forma più utilizzata dagli enti pubblici. La terza
tipologia di green bond è un’obbligazione emessa per finanziare uno o più progetti: il sottoscrittore
ha un’esposizione diretta al rischio del progetto e gli è riconosciuta la facoltà di rivalersi o meno sul
soggetto emittente. L’ultimo tipo di green bond invece è un’obbligazione con uno o più progetti
sostenibili come collaterali in caso di default, seguendo quindi lo schema tipico di una
cartolarizzazione.
3. L’importanza dei green bonds nell’ambito degli investimenti sostenibili
La transizione verso un sistema economico globale che sia più sostenibile ed efficiente dal punto di
vista energetico ed ambientale richiede abbondanti risorse finanziarie per essere perseguita. I green
bonds sono utili in tal senso, per una svariata serie di motivazioni. In primo luogo aumentano le
possibilità di impiego del capitale da parte degli investitori, fornendo loro un nuovo strumento per
investire a medio-lungo termine in progetti sostenibili. Al momento, le evidenze empiriche, non
sono in grado di dimostrare in modo incontrovertibile che i green bonds abbiano una performance
diversa o addirittura migliore rispetto a quella dei bond di tipo tradizionale: quello che si può
sicuramente affermare è che il rispetto di determinati principi di sostenibilità e di trasparenza è
significativamente correlato ad una diminuzione del rischio di credito senza dover rinunciare al
rendimento (fig.4).
Figura 4. I primi risultati delle ricerche sulle correlazioni tra criteri ESG e performance delle obbligazioni sostenibili (fonte: Inderst,
Stewart, “Incorporating Environmental, Social and Governance (ESG) factors into Fixed Income Investments”, World Bank, aprile 2018)
In secondo luogo consentono di alleggerire il settore bancario, il quale costituisce il principale
canale di finanziamento utilizzato dagli enti pubblici e privati per reperire le risorse finanziarie
necessarie alla realizzazione dei progetti sostenibili. Ciò consente di ottenere una migliore gestione
del rischio ed una migliore gestione delle scadenze. In terzo luogo, i doveri derivanti dall’emissione
di un green bond e gli obblighi informativi che l’emittente ha nei confronti di chi ha sottoscritto
l’obbligazione, consentono di promuovere la credibilità del soggetto emittente ed a creare un
ambiente favorevole per nuove idee di business volte al principio della sostenibilità. Inoltre,
strumenti finanziari obbligazionari come i green bonds allargano la platea degli investitori arrivando
ad includere, come soggetti investitori, anche le compagnie assicurative, fondi pensione e fondi
sovrani che sono sempre alla ricerca di nuovi strumenti finanziari a lunga scadenza e con un grado
di rischio medio-basso. Infine è preventivabile che i green bonds potranno avere, in futuro, dei
vantaggi di costo rispetto ai bond tradizionali: in alcuni Paesi, come gli Stati Uniti, si sta pensando
infatti ad una serie di incentivi fiscali (tassazione ridotta e deducibilità degli interessi in particolare)
che premino i soggetti che aderiscono a questa forma di investimento.
4. Conclusioni
Il mercato dei green bonds è ancora relativamente piccolo se comparato al mercato dei bond
tradizionali, sebbene sia in rapida espansione. Sussistono pertanto le criticità legate ad ogni mercato
finanziario non maturo, come il rischio di liquidità, l’impossibilità di avere a disposizione serie
storiche dei rendimenti su cui basare le analisi dei singoli bond, differenziali denaro/lettera piuttosto
pronunciati, una domanda di green bonds elevatissima se paragonata alle emissioni, con la
conseguente compressione dei rendimenti e l’aumento dei prezzi dei singoli titoli. Tuttavia, chi più,
chi meno, le istituzioni pubbliche e private hanno deciso di concentrare i loro sforzi per sviluppare
questa forma di investimento sostenibile complementare agli strumenti azionari, già esistenti, basati
sul rispetto dei criteri ESG. È da considerare in tal senso la nascita dei primi ETF sui green bonds
come quelli, per esempio, creati da Lyxor e da Blackrock e la creazione di alcuni indici come lo
S&P Green Bond Index, il cui scopo è di registrare l’andamento generale del mercato globale dei
green bonds. Si raccomanda pertanto di considerare l’allocazione di una piccola percentuale del
proprio patrimonio sui green bonds, con la prospettiva di aumentare tale percentuale coerentemente
con l’aumento dell’ampiezza e dello spessore del mercato dei green bonds, al fine di cogliere le
opportunità, via via crescenti e migliori, in termini di rischio/rendimento, che si manifesteranno in
un prossimo futuro.
Si invita inoltre ad adottare una serie di accorgimenti operativi:
1) Ragionare sempre su un’ottica di lungo periodo (5-10 anni almeno);
2) Adottare una logica da cassettisti del tipo buy and hold;
3) Prestare attenzione alla tipologia di green bond ed alla seniority del green bond;
4) Prestare attenzione al rischio emittente, non basandosi esclusivamente sul rating assegnato dalle
società di audit o dalle agenzie di rating.
Disclaimer: Questo articolo è frutto delle opinioni di chi lo ha redatto e supervisionato. Nessun compenso viene ricevuto per l’espressione di queste opinioni. Si dichiara inoltre di non avere alcun rapporto commerciale con le società e gli enti di ricerca menzionati in questo articolo.